非农数据最全解析：数据或将提升美联储降息概率

　　根据美国劳工部数据，美国6月新增非农数据较为特殊，当月数据略超预期，但前值下修幅度较大。根据美国劳工部7月5日数据，美国2024年6月新增非农20.6万人，高于市场预期的19万人，低于前值的21.8万人。从就业广度来看，6月的59.6%略高于5月的56.4%和 2023年月均值59.4%。本次4月和5月新增非农共下修11.1万人，下修后两个月合计新增32.6万人，当时市场预期为42万人左右。

　　美国2024年6月新增非农20.6万人，高于市场预期的19万人，前值21.8万人，前3月月均新增21.2万人。其中私人部门新增13.6万人，预期16万人。此外，2024年4月和5月新增非农分别下修5.7万人和5.4万人，4月和5月新增非农分别为10.8万人和21.8万人。

　　机构调查方面，本次新增非农就业虽略超预期，但结构不佳：健康保健服务和政府部门贡献了约74%的新增就业。6月私人服务部门新增13.6万人，低于前值的18.1万人;前期偏强的休闲和酒店、零售、专业和商业服务新增均疲软，这一点在7月2日公布的JOLTS报告中已有所体现。商品生产新增就业低位波动，6月新增1.9万人，前值1.2万人;其中建筑业就业贡献了全部增长，6月新增2.7万人，前值1.6万人;制造业就业超预期下行，6月就业降0.8万人，预期升0.5万人。政府部门新增进一步回弹至7万人，前值2.5万人，前3月平均月增3.4万人，地方政府为主要贡献。

　　6月新增非农中，私人服务部门新增13.6万人，低于前值的18.1万人;政府部门新增进一步回弹至7万人，前值2.5万人;商品生产新增就业低位波动，6月新增1.9万人，前值1.2万人。

　　第一，6月私人服务部门新增13.6万人，前值18.1万人。其中，健康保健和社会救助保持较快增长，新增8.2万人，前3月平均月增8.7万人;但前期偏强的休闲和酒店业、专业和商业服务新增显著回落，分别新增0.7万人(前3月平均月增2.2万人)和-1.7万人(前3月平均月增1.0万人)。第一，医疗保健行业就业供需缺口仍然较大但在收窄，但节奏较慢，因此后续就业增长可能会继续，但月度新增读数估计缓慢下降。第二，服务消费增速韧性中放缓，特别是食品和住宿服务消费近期有明显回调，导致休闲和酒店业就业新增趋弱。休闲和酒店业就业偏弱在前期公布的JOLTS数据中亦有所体现。

　　第二，6月政府部门新增进一步回弹至7万人，前值为2.5万人，其中地方政府新增3.4万人，为主要贡献。

　　第三，商品生产新增就业低位波动，6月新增1.9万人，前值1.2万人。其中，建筑业就业贡献了全部增长，6月新增2.7万人，前值1.6万人，室内硬装需求回升可能为主要背景。但制造业就业超预期下行，6月就业降0.8万人，预期升0.5万人，前3月平均月增0.03万人。

　　同期公布的住户调查数据亦偏疲软。6月失业率(U3)从4.0%小幅回升至4.1%，就业人数增加11.6万人，作为分母的劳动力人口增加27.7万人导致失业率略有上行。从失业结构来看，重返(re-entrants)和新进入(new entrants)劳动力市场人群为失业人口回升的主要推手;从国别来看，外国出生和本国出生人口失业率均有回升;从年龄来看，16-24岁人口失业率小幅回落，25岁以上人口失业率略微回升。简单理解，一方面，6月劳动力人口增加但未找到工作导致失业率上升，反映雇佣需求降温;但另一方面，临时性以及永久性丢失工作人数下降反映企业裁人意愿仍可控。6月主动和被动失业人数比率回升也反映了相似的逻辑。U6失业率持平于前值在7.4%。

　　6月住户调查数据偏弱。6月失业率(U3)从4.0%小幅回升至4.1%，就业人数增加11.6万人，但劳动力人口增加27.7万人导致失业率略微上行。

　　从失业结构来看，重返(re-entrants)和新进入(new entrants)劳动力市场人群为失业人口回升的主要推手。重返和新进入劳动力市场人群失业率分别从1.22%和0.38%回升至1.25%和0.42%。从国别来看，外国出生和本国出生人口失业率分别从3.4%和3.8%回升至4.2%和4.3%;从年龄来看，16-19岁人口失业率从12.3%小幅回落至12.1%，20-24岁人口失业率从7.9%回落至7.5%，25岁以上人口失业率从3.2%略微回升至3.3%。

　　简单理解，一方面，6月劳动力人口增加但未找到工作导致失业率上升，反映雇佣需求下降，这一趋势可以在近期JOLTS私人部门职位空缺回落中亦可以发现。但另一方面，临时性以及永久性丢失工作人数下降反映企业裁人意愿仍可控，失业率分别从0.5%和1.05%回落至0.48%和0.98%，这是一个正面信息，6月主动和被动失业人数比率回升也反映了相似的逻辑。

　　U6失业率持平于前值在7.4%，较疫情期间最低点(2022年12月)6.5%高出0.9个百分点。U6失业率的计算方式为U6=(失业总人数+因经济原因而选择兼职人数+边际劳动力人口[3])/(劳动力总人数+边际劳动力人口)。6月因经济原因而选择兼职的人数下降19.9万人。

　　6月劳动参与率回升0.1个百分点至62.6%。其中，16-24岁劳动参与率从56%回落到55.9%，25-54岁人群劳动参与率从83.6%回升至83.7%。

　　为何新增非农偏强但住户调查数据偏弱：一方面，由于美国净移民人数上行提高劳动力供给，而这部分供给仍然可以被需求所吸收，则会导致新增就业人数偏高，即新增非农的自然中枢高于疫情前水平。住户调查数据是基于截止2023年6月的人口普查数据，后续移民人数上升的情形并没有被考虑在内，从而低估总就业人数。但失业率回升反映了一个不争的事实，即美国就业市场逐步松动仍是大趋势。移民提升劳动力人口(失业率分母端)，但若雇佣需求降温则导致更多的就业供给无法得到满足，就算裁员率保持低位，亦会带动失业率回升，这也是为何鲍威尔提到未来失业率可能会有零点几个百分点的上升。

　　现阶段，美国处于接近充分就业的状态，这也是其通胀偏高的原因之一。如果移民人数上升趋势带来的劳动力供给可以被吸收，可能对应着其月度新增非农的自然中枢已经抬高，对于非农数据的强弱标准，也不能完全按照历史经验理解，否则会高估就业表现。按照Hamilton Project预测，疫情前，符合美国人口增长和劳动参与率的月度新增非农中枢可能在6-14万人;若考虑到近几年移民人口陡增的现象，则月度新增非农中枢可能已升至16-23万人。从州级数据看，各州新增非农人数与移民人口占比亦有较强的相关性。但住户调查数据是基于截止2023年6月的人口普查数据，后续移民人数上升的情形并没有被考虑在内，所以住户调查中就业人数可能被低估。

　　但近期雇佣需求回落的迹象比较明显。一是，私人部门职位空缺数量今年以来持续回落，美国5月私人部门职位空缺705万人，较年初的790万人显著回落。二是，6月失业转就业人数为179.1万人，低于历史50分位数水平(181万人)，意味着失业后再想就业的概率偏低。三是，企业方面，虽然裁员率保持低迷，但雇佣率已经从2021年11月的4.6%逐步回落至2024年5月的3.6%，显示企业通过减少雇佣需求应对高利率环境。三者均指向就业市场降温的现实。

　　简单来看，若移民提升劳动力人口(失业率分母端)，但雇佣需求降温则导致更多的就业供给无法得到满足，就算裁员率保持低位，亦会带动失业率回升，这也是为何鲍威尔提到未来失业率可能会有零点几个百分点的上升。

　　6月薪资增速符合预期。时薪同比增3.9%，预期3.9%，前值4.1%，时薪环比增0.3%，预期0.3%，前值0.4%。周度工作时长保持在34.3小时。展望来看，就业供需缺口逐步收窄引导薪资增速缓慢回落。2021-2022年期间，各州失业率和核心服务价格负向关系较疫情前更加陡峭，这就意味着后续就业市场降温可以带动服务价格下行，只不过节奏偏慢。2024年以来，劳动力供需缺口月均为186万人，较2023年月均335万人显著收缩，反映供需缺口在持续弥合过程中;此外，6月职位空缺和失业率比例(V/U)为1.20，低于疫情前(2020年1月)的1.22。

　　根据BLS发布数据，时薪同比增3.9%，预期3.9%，前值4.1%，时薪环比增0.3%，预期0.3%，前值0.4%。周度工作时长保持在34.3小时。

　　具体来看，耐用品制造(环比增0.7%，前值为0.5%)、专业和商业服务(环比增0.6%，前值增0.5%)、采矿和挖掘(环比增0.3%，前值0%)时薪增速均较前期显著上行。时薪增速偏僻软的行业包括公用事业(环比降0.4%，前值升0.1%)、批发(环比0%，前值升0.3%)、金融服务(环比0%，前值升0.5%)。

　　展望来看，我们倾向于认为就业市场在韧性中放缓。失业率可能还会继续小幅回升，但不至失控，美联储可能的预防性降息亦将提高经济软着陆的概率。关于当前阶段的美国经济，我们有几点理解：一是美国本轮赤字率延续高位，财政扩张对居民和企业部门形成补贴，支撑了美国实际增长的韧性、名义增长的中枢;二是目前实际增长在放缓过程中，就业市场松动是源头之一。从贝弗里奇曲线的位置来看，现已经接近拐点，即就业需求弱化可能带来失业率进一步回升;好消息是美国制造业和地产都已经底部企稳，后续金融条件放松有望带动其修复。三是就业和薪资回落，通胀回落仍是大概率，本轮通胀虽然粘性较大，但趋势上仍整体震荡下行。就业和通胀代表的名义增长回落将触发预防性降息。因此，我们维持美联储可能在9月启动降息，全年降息2次的判断。