日本央行或将退出YCC，利率政策有变?

　　上周，多重事件推升日本3月加息预期，日元明显升值。

　　3月9日，日本时事通讯社报道称，日本央行考虑取消收益率曲线控制(YCC)计划。

　　这里需要解释下，收益率曲线控制(Yield Curve Control，简称YCC)本质是一种利率工具，通过设置各期限收益率目标水平，将收益率曲线维持在预期水平。

　　作为非常规货币政策的先驱，日本央行从2001年开始实施零利率和量化宽松，2013年4月开始实施量化质化宽松政策(QQE)，但产出和通胀的表现仍不理想。随后，日本央行在2016年1月引入负利率政策，并于同年9月更新货币政策框架，宣布实施以收益率曲线控制为政策目标的量化和质化宽松政策。

　　该政策由两部分组成：一是长短期利率控制，将短期政策利率设为-0.1%，将10年期国债收益率维持在零附近，根据利率调节的需要决定国债购买规模，即“配合收益率曲线调控的量化和质化货币宽松政策”;二是通胀超调承诺，即承诺持续宽松直至通胀回升且稳定在2%上方。

　　3月7日Rengo公布的工会平均涨薪要求为5.9%，大幅高于去年的4.5%，激发了市场对3月15日公布的春斗结果的憧憬。由此，上周市场对日央行3月会议首次加息的预期概率从35%上升至67%。由此日元汇率升值、突破147日元/美元关口。

　　3月11日，日本大幅上调2023年4季度GDP修正值，进一步助推加息憧憬。日本发布2023年4季度GDP的调整值，实际GDP季比折年增速从-0.4%上修至+0.4%， 比此前大幅上调0.8pct。由此，日本2023经济全年扩张1.9%。从分项来看，设备投资增速大幅上调，对GDP的贡献增加1.5pp，显示日本产能周期强劲。

　　3月19日的日央行议息会议或是一次历史性的议息会议。市场预计从-0.1%加息至0%的概率近7成，如果实现，将标志着日本走出维持了近10年的负利率政策，并正式结束2013年来的超宽松货币政策。2008年来始终位于0附近的日本短端利率预计也将开始上行。

　　将于3月15日公布的2024年春斗结果会很大程度上影响加息决策，预计春斗工资涨幅或将超过2023年的3.6%，达到30年高点。雇主对涨薪表态相对积极，罗森、Aeon等多家大企业均宣布较去年更高的涨薪计划。政府也继续出台税收优惠等措施推动企业提高工资增速。预计2024年春斗工资增速或高于2023年的3.6%。

　　鉴于美联储可能5月或更晚降息，日央行加息的窗口或在3-4月，今年可能数次、小幅加息，维持真实政策利率大幅为负。日央行对结构性通缩的风险或仍有“心理阴影”，希望巩固再通胀趋势，所以加息步伐可能会较为谨慎。2023年以来日央行曾多次对超宽松货币政策进行微调，但仍频繁干预国债市场并维持负政策利率。但考虑到“正常化”为此后货币政策打开空间，且正利率促进企业部门“新陈代谢”，日央行最终还是可能缓慢加息。

　　如果日央行加息，对本国居民和企业现金流总体影响较小。1990年资产泡沫破裂后，日本居民和企业资产负债表严重受损，经历“失去的二十年”。此后，在日本政府的财政扩张和超宽松货币政策的加持下，日本居民和企业资产负债表或均已完成修复。居民部门负债占总资产的比率则从1998年的32%左右降至2023年3季度的18.2%。因此，日央行加息对本国居民和企业现金流总体影响较小、甚至增厚利息收入。

　　如果加息会进一步缩小美日利差，推升日元;考虑到日本加息和美国降息对全球流动性的潜在影响不可同日而语，日本加息对全球资产价格的影响总体可控。同时，加息会促进日本增长动能和市场表现从外需向内需的转换。截至2023年三季度，日本海外总资产规模约为10.2万亿美元，其中投资期限偏向中短期的证券投资约4万亿，从和相应存量占比来看，日本投资者在澳大利亚、荷兰国债存量中的占比显著更高，分别达10.9%、9.4%，日元回报率上升可能会促部分回报率偏低的海外投资回流日本。